来源：雪球App，作者： 洞藏，（https://xueqiu.com/3713262094/314002221）
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2024-11-23
纳芯微上市以来毁誉参半，我们还是从行业分析师的一段小结开始吧。“纳芯微新产品的持续推出，并聚焦汽车和泛能源领域，发挥自身的客户资源优势。同时发力外延并购，投资封测产能，积极出海。创始人相对其他国产模拟芯片公司更加年轻，有魄力。我们完全有理由相信纳芯微在解决库存问题，市场有所复苏后营收增长能够重新回到快车道。但是，利润非常有压力。”
1/ 11月21日，有消息称意法半导体（ST）宣布与中国晶圆代工厂华虹半导体合作的新计划，将与华虹合作，到2025年底在在中国无锡生产40nm节点的微控制器单元（MCU）。这印证了我的猜想，我之前预测的一旦与川进行关税战，国家必然提高模拟混合芯片的关税，意法半导体已经在布局后关税时代了。非常利好纳芯微等自主公司。
2/ 纳芯微近日收购国内磁传感器芯片公司麦歌恩100%股权，双方将在磁传感器芯片领域实现全面整合。据统计，一辆电动车的磁传感器单车价值量合计约40~60美元，磁传感器在汽车领域市场前景十分广阔。假设未来公司30%市占率，0.13亿辆车，那么仅汽车磁传感器年收入就达 40*0.13*7*0.3 = 10.9 亿元。
3/ 王升杨的认识是冷静且到位的：“在芯片这个领域构建核心竞争力，是不大容易的事情。外国公司，不管是技术的积累，还是从它体系的完整度，包括它的成本，因为它的规模体量比我们大很多，其实都有优势。那我现在看到的对于国产芯片公司来说，我认为唯一一个事情我们是占优势是我们离中国市场很近，我们离中国客户更近，我们离这个市场创新和变化的源头更近。谁能够优先先去抓到和满足客户的这样新的需求去，谁就能够在未来的竞争中取得很好的身位。”
4/ 公司与芯弦合作，发布MCU产品。MCU之争也是生态系统之争。ST从2007年开始打造生态系统，并不断投入和拓展。以STM32Cube为中心构建的STM32生态系统，汇集了多元化的硬件、软件以及合作伙伴，为开发者提供了丰富的资源和支持。目前STM32Cube中包含近一万个软件库，去年就已吸引了100万开发人员的积极参与。
王也说MCU是不可或缺的环节。如果没有MCU，很难跟客户深入交流下一代应用方案如何演进。因为所有的应用演进逻辑，都是围绕主控芯片进行的。所以，这是必须做MCU的原因。模拟芯片与MCU从商业模式、团队背景要求、生态等角度，是完全不一样的玩法。专业的人做专业的事情。因此公司与芯弦合作，分摊了研发风险，加快进入市场。
思瑞浦解散MCU团队，可能主要是因为MCU市场过度内卷，看不到盈利的希望。可以看出，纳芯微进入MCU不是为了大赚MCU的钱，只是为了引流。所以不必花太大的成本，够用即可。这是不错的商业模式。
5/ 公司多次表示为汽车电子客户定制开发，个人理解其实应该就是联合开发。这是不得已，这也是暨公司进入国内汽车电子模拟龙头之一后，针对国际大公司实现进一步产业突破的唯一方式。纳芯微与国际龙头TI、ADI、NXP等比起来规模太小，即使自身运营费用相对低，但国际公司高一数量级销量，摊销的成本可能更低或接近。与客户联合设计应用创新的产品，先进入，等销量上去后，逐步排挤国际公司在中国的市场份额，再压缩运营成本，那时降成本高毛利策略才能施展。那时再配合完整的汽车电子模拟混合解决方案覆盖更多产品线，利润将很快就能浮现。此外还有MCU芯片的生态成长要沉淀时间。
6/ 按照八月份纪要，“大概可能还需要个三年左右的时间，我们应该有机会能够把单车价值量拉到大概 3000 元人民币”。三年后，按1/5的平均采用率，国内1300万辆新能源车产量，3000*0.2*0.13 = 78 亿。泛能源收入年增速20%，20*65%*1.2^3 = 22亿泛能源收入，共计约100亿营收。设12%净利润率，50倍PE，估值600亿。其中大概假设研发费用率15%，销售加管理费用共15%，毛利率须至少43%以上。
7/ 一般的公司财报看不出太多真东西，但纳芯微的财报有个东西是一贯有风向标作用的，那就是“报告期内新技术、新产业、新业态、新模式的发展情况”一节，会实时更新公司未来产品线研发的新战略方向。人形机器人就是最符合公司长远战略方向的第三曲线，前两个是泛能源和汽车电子。从控制器，驱动，功率器件，信号链，传感器，尽在掌握，以及全国第一的磁性编码器，还看不出来吗？
8/ 总结纳芯微这十年的发展，王升杨认为有些东西是没变的：
a、坚持做艰难而正确的事，持续做投入。b、坚持吸纳和培养行业里最优秀的人才，即使行业里找人非常难，也没有降低对人才的标准。c、坚持面向未来打造核心的能力基座，包括做车规级质量体系的建设、做组织能力的建设、做研发底座的建设。d、坚持持续学习、持续成长。
9/ 举例体现公司没变的战略文化的研发创新实践。
信号振铃现象在CAN通讯中是普遍存在的，尤其在星型拓扑结构中当总线电平由显性状态切换到隐性状态时更容易产⽣。
更⾼的通讯速率意味着更窄的位宽时间，当前 CANFD的 2Mbps相⽐以前 HS-CAN的500kbps位宽时间由2000ns缩短为500ns。同样强度的振铃⼲扰，在更⾼的通讯速率下，由于得不到⾜够的时间衰减到隐性差分电压判定阈值以下，从⽽更容易导致通讯错误。同⼀⽹络拓扑结构同⼀节点，分别发送500kbps和2Mbps的CAN信号时的波形对⽐，差异很大。
为了减少振铃效应，⽬前的主流做法是缩⼩CAN⽹络规模，减少节点数，缩短⽀线⻓度，尽量使⽤线性拓扑结构(linear topology)等。这些措施确实能有效减⼩振铃强度，但是也带来了⼀些缺点： 增加了CAN总线数量，例如将⼀条10个节点的总线拆分成两条5个节点的总线； 增加了⽹关(gateway)的需求，以应对更多不同总线之间的信息交互； 缩短⽀线⻓度，变更拓扑结构等措施，与整⻋模块布局相冲突。
公司为了解决这一问题，领先推出满足CAN SIC (信号改善功能，Signal Improvement Capability）国际标准的NCA1462-Q1芯片产品。与CAN FD相比，CAN SIC的优化主要体现在驱动电路上，其增加了一个强驱电路。如上所述振铃往往发生在从显性到隐形状态，因此，可以在该转换过程中增加一个额外的强驱电路，以控制总线电平的切换斜率，从而确保数据不出错。
纳芯微的CAN SIC实测传输速率可达10Mbps，已经完全满足最新国际标准 8Mbps的规范要求。 CAN SIC开发最大的挑战其实是驱动架构和EMI架构的兼容，单纯做好驱动电路并不难，但是会牺牲其他方面的性能，尤其是EMI这种非线性关系的处理。
CAN SIC市场前景相对明朗，但截止目前，无论是国际还是国内厂商，能够提供CAN SIC芯片的供应商都不多。公司能够先吃螃蟹先投入研发量产，还是蛮有魄力的。
CAN通信芯片行业竞争激烈，越来越多的友商进入这一市场，但是说实话如果要做到各方面性能指标都高标准，还是有一定门槛的。CAN芯片在汽车单车中用量很大，CAN通信也是车厂工程师们吵架必备导火索，常常因车载CAN带宽资源紧张而爆肝。
我们可以把高级CAN芯片看作移动互联网短视频平台的流量，公司要赚的不是流量，而是流量背后电商商品和广告收入。汽车行业OEM客户仍然将只选择成本控制、市场覆盖、研发实力、供应链等都很优秀的供应商。因此公司通过“高粘性短视频流量”的高级CAN芯片来完善整体模拟混合芯片解决方案的策略还是很清晰的。
10/ 投资纳芯微不要指望当下，甚至不要看一年，而是看三年，按现在165亿的市值，对比三年后可能600亿，年复合预期收益率53%。你也不知道这三年中哪一周哪一旬突然形成主升浪，这就是投资的乐趣。所以买入A股个股指望下一月下一季下半年能大涨就是扯蛋。
11/ 纳芯微上市两年半没有定增过，收购麦账面仍有25亿现金，市净率2.71倍，资产负债率12%，特别符合国家产业政策，后面三年只要需要随时可以定增，再融二十个亿。反正我知道眼下这个市值不会有什么大风险。
$纳芯微(SH688052)$ $寒武纪-U(SH688256)$